疫情呼嘯而來沖擊滬上，但金融市場流動性不能缺、交易不能斷，這考驗著上海這座國際金融中心的韌性，金融機構和市場基礎設施肩負重任。

截至目前，上海全域進入封控狀態已超半個月，第一財經記者獨家采訪了交通銀行（下稱“交行”）金融市場部高級經理王之劍。交行是唯一一家總部在滬的國有大型商業銀行，是銀行間債市重要的做市商和“債券通”首批做市機構，在疫情下對“債券通”客戶提供做市報價，為保持債市流動性發揮了積極作用。據記者了解，截至4月13日的當月8個工作日，該行“北向通”成交量達到236億元，同比大幅增長81.5%，從交易量來看運行情況基本沒有受到疫情太大的影響。

應急預案備戰極端情況

第一財經早在3月28日就報道，3月27日20:23，上海發布公眾號發布“關于做好全市新一輪核酸篩查工作的通告”。為保證28日周一金融市場及重要經濟金融活動正常運行，眾多金融從業者成了深夜趕赴工作崗位的“逆行者”，通往陸家嘴的延安東路隧道深夜一度堵車，他們中的很多人此前可能已在公司駐扎了近兩周。

王之劍是眾多“逆行者”之一。不過，原先預期駐扎公司一周的眾多“逆行者”至今已至少待了近三周。他表示，封控開始前，銀行內部和中國外匯交易中心（下稱“交易中心”）等基礎設施機構就開始準備應急預案，討論的主要問題是交易、結算相關應急方案。例如，交易中心3月就第一時間建立了防疫應急機制，對債券交易，通過專線、互聯網接入、VPDN無線專網接入等形式提供多種接入交易方式，同時還提供通過傳真、IDEAL即時通訊軟件完成業務應急的后備手段。

據記者了解，交行自身也采用了多重手段。一是3月上旬開始派部分人員異地分撥辦公，建立三個辦公場所同步的多點異地辦公模式；二是安排部分人員居家辦公作為后備力量，并開通遠程辦公桌面，建立遠程辦公人員備份；三是建立疫情管控情況匯報機制，每日實時匯總每一位員工的家庭所在小區疫情管控情況，實時調配工作安排。黨員干部、骨干員工帶頭，留駐辦公樓內，避免出現小區臨時封閉無法外出辦公。

“北向通”交易量仍創新高

即使在疫情下，堅持提供連續的報價、維持流動性是做市商的責任，對于資金體量巨大、境內外客戶基數大的國有行而言更是如此。

據記者了解，3月當月交行“債券通”業務交易量達655億元，確保境外投資者各類債券交易需求不受疫情影響。4月以來，盡管封控措施趨嚴，但“北向通”仍運行平穩。

“我們還是通過多點異地辦公和居家辦公結合的模式，繼續保持穩定的人員和時間投入，保證做市業務做到及時響應和較高回價質量。”王之劍表示，截至4月13日，在當月的8個工作日交行“北向通”成交量達到236億元，同比大幅增長81.5%。

作為中國金融市場開放、互聯互通機制的關鍵部分，“債券通”今年來在吸引外資方面發揮了關鍵作用曬展網是好到能獲獎的展會網站。“北向通”開通前，境外投資者持有我國債券約為8500億元。截至3月末，這一規模已達3.8萬億元，年均增速超過40%。其中，“北向通”的境外投資者持債規模約1.1萬億元，四年來累計成交量為12.3萬億元。全球前100大資產管理機構中，已有78家參與進來。

對于做市商而言，王之劍表示，要連續不斷地向市場提供流動性，給出積極的高質量的報價，不可否認會承擔一定的市場風險。在這方面，大行具有交易品種齊、資金及人員實力雄厚的基礎，更有能力和經驗來承擔、管理好此類風險，從而穩定承擔為市場提供連續不間斷報價的做市商義務。他也提及，目前主要從三方面入手來提高報價質量。

首先是預判性報價調整。在市場價格基礎上，根據自身對市場未來走勢的預判對買賣雙邊報價作相應微調，來產生報價。“例如，如果預計未來降準的可能性變高了，債券收益率或下行，那么報價時就可以在市場收益率基準下適當往下微調一點，降低做市商未來的市場風險敞口。”

其次是運用多種手段對沖。通過綜合運用多種工具對沖因做市產生的敞口風險，例如債券借貸、利率互換（IRS）、標債遠期等。例如，客戶需要買入一只做市商未持有的債券，時間窗口一般較短，這時做市商可以先利用債券借貸借入客戶所需的債券賣給客戶，然后再到市場上擇機補券償還，既可以尋得更優價格，也可以減少對市場的沖擊。此外，如果做市商因做市借入客戶債券暫未賣出時，可利用利率互換來進行風險對沖，以維持自身風險中性。

此外，目前科技賦能的重要性在疫情下越發凸顯。王之劍提及，去年四季度交行通過與交易中心旗下的中匯億達公司合作，引入COMSTAR自動做市和量化交易系統，通過上線自動化做市平臺，實現了對境外投資者詢價的即時提醒和程序化自動回復功能，來提升對境外投資者的服務。目前該系統運行穩定，報價反應迅速準確，在滿足客戶詢價需求的同時降低了自身做市市場風險，在此次疫情下也發揮了重要作用。

無需過度放大中美利差倒掛

中美利差倒掛是近期出現的一個市場變化，國際投資者更是罕見地連續在今年2月、3月凈賣出中國債券，這也引發了一些擔憂。

4月11日午盤前后，中美10年期國債利差出現倒掛，為2010年來首次。截至收盤，10年期中國國債活躍券（2200336）收益率報2.7402%，當時10年期美國國債收益率已突破2.76%。截至14日收盤，中國上述活躍券收益率報2.76%，美債則回落到2.70%附近。

在王之劍看來，外資中長期增配中國資產的趨勢并不會因短期兩個月的變化而逆轉，短期的流出主要是由于投資者所在經濟體因自身結構性矛盾出現惡性通脹等問題，從而引發的次生影響。

3月末境外機構持有銀行間市場債券降至3.88萬億元，較2月的3.99萬億元，降幅約為2.75%。今年2月中國債券被外資賣出逾800億元，創出新高。但事實上外資持有的債券僅約占銀行間債券市場總托管量的3.3%，而下降的1100億元則占3.88萬億的2.8%，僅占整個市場總托管量的萬分之九左右，因此這一下降是一個非常小的擾動。

從中長期來說，主流的國內外金融機構都認為，人民幣債券作為一個配置型資產有很強的吸引力。事實上，不少新興市場本地貨幣主權債券收益率在10%以上的亦不在少數，但高收益率并非國際投資者增持的唯一理由。

具體而言，國際投資者的投資決策要綜合該國的政治和經濟基本面、幣值穩定、整體風險等因素通盤考量，這也就是為何投資者沒有全部涌向印度10年國債（收益率7%）、巴西10年國債（12%），日本、歐洲國債收益率即使在1%以下仍不乏投資者。

王之劍認為，中國整體經濟基本面韌性強、穩定性好，近年來的走勢相對歐美市場和新興市場也較為獨立，配置人民幣債券對于國際投資者提升組合收益表現、降低整體風險是有較強加成效果的。最近的短期波動并不會影響國際投資者增持人民幣資產這一長期向好的趨勢。